股利政策无关论

2017-06-09

股利政策无关论

股利无关论是由美国经济学家弗兰科·莫迪利安尼(Franco Modigliani)和财务学家默顿·米勒(Merton Miller)(简称莫米)于1961年提出。莫米立足于完善的资本市场，从不确定性角度提出了股利政策和企业价值不相关理论，这是因为公司的盈利和价值的增加与否完全视其投资政策而定，企业市场价值与它的资本结构无关，而是取决于它所在行业的平均资本成本及其未来的期望报酬，在公司投资政策给定的条件下，股利政策不会对企业价值产生任何影响。进而得出，企业的权益资本成本为其资本结构的线性递增函数。在此基础上，莫米又创立了投资理论，企业的投资决策不受筹资方式的影响，只有在投资报酬大于或等于企业平均资本成本时，才会进行投资。莫米的股利无关论的关键是存在一种套利机制，通过这一机制使支付股利与外部筹资这两项经济业务所产生的效益与成本正好相互抵消，股东对盈利的留存与股利的发放将没有偏好，据此得出企业的股利政策与企业价值无关这一著名论断。

但是莫米理论是建立在完善资本市场假设的基础之上，这包括

(1)完善的竞争假设，任何一位证券交易者都没有足够的力量通过其交易活动对股票的现行价格产生明显的影响;

(2)信息完备假设，所有的投资者都可以平等地免费获取影响股票价格的任何信息;

(3)交易成本为零假设，证券的发行和买卖等交易活动不存在经纪人费用、交易税和其他交易成本，在利润分配与不分配、或资本利得与股利之间均不存在税负差异。

(4)理性投资者假设，每个投资者都是财富最大化的追求者。这一假设与现实世界是有一定的差距。虽然，莫米也认识到公司股票价格会随着股利的增减而变动这一重要现象，但他们认为，股利增减所引起的股票价格的变动并不能归因为股利增减本身，而应归因于股利所包含的有关企业未来盈利的信息内容。

从某种程度上说，莫米对股利研究的贡献不仅在于提出了一种崭新的理论，更重要的还在于为理论成立的假设条件进行了全面系统的分析。在莫米的完善市场假设中，两个具有重要意义的市场特征是：

(1)没有税赋或交易成本;

(2)市场参与者之间的信息分布是对称的。后来的研究大多围绕着这两个假设进行。在考虑税赋因子之后，可以检查现实世界中股利政策对企业价值的影响;而在引入管理者与投资者之间的信息不对称后，则可以从代理理论和信号理论两个角度对管理者制定股利政策的动因进行深入分析。其中，税赋因子对股利政策影响集中体现在除权日的股价反映中，而不对称信息的影响则反映在股价对股利宣告的变动中，这使得财务学家们可以通过对除权效应和宣告效应的实证研究来检验各种假说。

股利无关论的内容

股利无关论认为股利分配对公司的市场价值(或股票价格)不会产生影响。

股利无关论认为：

1、投资者并不关心公司的股利的分配

若公司留存较多的利润用于再投资，会导致公司股票价格上升;此时尽管股利较低，但需用现金的投资者可以出售股票换取现金。若公司发放较多的股利，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资。也就是说投资者对股利和资本利得并无偏好。

2、股利得支付比率不影响公司的价值

既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全由其投资的获利能力所决定，公司的盈余在股利保留盈余之间的分配并不影响公司的价值。

股利政策方式

剩余股利政策

是以首先满足公司资金需求为出发点的股利政策。根据这一政策，公司按如下步骤确定其股利分配额：

·确定公司的最佳资本结构;

·确定公司下一年度的资金需求量;

·确定按照最佳资本结构，为满足资金需求所需增加的股东权益数额;

·将公司税后利润首先满足公司下一年度的增加需求，剩余部分用来发放当年的现金股利。

固定或持续增长股利政策

以确定的现金股利分配额作为利润分配的首要目标优先予以考虑，一般不随资金需求的波动而波动。这一股利政策有以下两点好处。

·稳定的股利额给股票市场和公司股东一个稳定的信息。

·许多作为长期投资者的股东(包括个人投资者和机构投资者)希望公司股利能够成为其稳定的收入来源”以便安排消费和其他各项支出，稳定股利额政策有利于公司吸引和稳定这部分投资者的投资。

采用稳定股利额政策，要求公司对未来的支付能力作出较好的判断。一般来说，公司确定的稳定股利额不应太高，要留有余地，以免形成公司无力支付的困境。

固定股利支付率政策

这一政策要求公司每年按固定的比例从税后利润中支付现金股利。从企业支付能力的角度看，这是一种真正稳定的股利政策)但这一政策将导致公司股利分配额的频繁变化，传递给外界一个公司不稳定的信息，所以很少有企业采用这一股利政策。

正常股利加额外股利政策

按照这一政策，企业除每年按一固定股利额向股东发放称为正常股利的现金股利外，还在企业盈利较高，资金较为充裕的年度向股东发放高于一般年度的正常股利额的现金股利。其高出部分即为额外股利。

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