财政货币政策组合

2017-06-17

财政货币政策组合是什么

一、财政政策与货币政策组合的理论基础

(一)财政政策与货币政策目标、手段、功能差异性

财政政策目标是针对经济增长、物价稳定、充分就业等，而货币政策目标是通过对货币供给量及结构的影响，进而影响社会最终支出及总需求，从而影响经济总体的运行。财政政策所采用的手段主要是税收、国债、公共支出、投资、补贴、预算等。货币政策所采用的手段是银行存款准备金、再贴现、再贷款、利率、公开市场业务等。财政政策功能是通过财政收支活动和再分配直接参与投资和生产调节的政策，是一种直接调控的经济手段，具有行政性和强制性的特点。货币政策功能是通过调节货币供给量直接作用于价格水平，在金融市场中影响融资主体的借贷成本和资产选择行为，是一种间接调控经济的手段，具有伸缩性和灵活性的特点。

(二)财政政策和货币政策组合模式

由于财政政策与货币政策在调节经济活动中发挥的作用不同，所以要达到理想调控效果，需要将财政政策和货币政策组合运用，两者的具体组合方式有以下四种：

1.双松政策模式：扩张性财政政策和扩张性货币政策

当货币总需求不足，生产资源大量闲置，解决失业和刺激增长成为宏观调控的首要目标时，适宜采取以财政政策为主的双松财政货币配合模式。当经济萧条时，可用膨胀财政增加总需求，以及扩张货币降低利率以克服“挤出”效应。当社会有效需求严重不足时，可选择双松政策，通过财政支出增加，减税和降低利率、扩大信贷、增加货币供应量等政策组合对经济产生整体的扩张效应。

2.双紧政策模式：紧缩性财政政策和紧缩性货币政策

当社会总需求极度膨胀，社会总供给严重不足和物价大幅度上升，抑制通货膨胀成为首要调控目标时，适宜采取双紧的财政货币配合模式，通过增加税收和减少支出的财政政策压缩社会需求和提高存款准备金率、提高利率、减少贷款和再贴现等货币政策减少货币供应量。当经济发生严重通胀时，可用紧缩货币来提高利率，降低总需求水平，紧缩财政以防止利率过分提高，两者配合会对经济产生整体的紧缩效应。

3.紧财政松货币模式：紧缩性财政政策和扩张性货币政策

当政府开支过大，价格基本稳定，但企业投资不十分旺盛，经济不十分繁荣，促进经济较快运行的主要目标时，适宜采取“紧财政，松货币”。当经济中出现通货膨胀但又不太严重时，可用紧缩财政政策压缩总需求，再用扩张性货币政策降低利率，以免财政过度紧缩而可能引起衰退。

4.松财政紧货币模式：扩张性财政政策和紧缩性货币政策

当社会运行表现为通货膨胀与经济停滞并存，产业结构和产品结构失衡，治理“停滞”，刺激经济增长成为政府调节经济的首要目标时，适宜采取“松财政紧货币”的配合模式。当经济萧条但又不太严重时，用扩张性财政政策刺激总需求，再用紧缩性货币政策抑制通货膨胀。

二、加强宏观调控，发挥组合效应优势——结合我国的实践

(一)提高财政与货币政策配合效果，进一步深化体制改革

财政与货币政策的配合效果除了决定两种政策的合理搭配外，还受财政体制、金融体制、国有企业制度的制约。财政体制方面，由于国民收入分配格局不合理，造成财政收入占国民收入的比重、中央财政收入占国家财政收入的比重严重下降，致使国家财政收入增长缓慢，大大削弱了国家财政的宏观调控能力;金融体制方面，国有银行仍没有真正摆脱行政奴隶的地位，国有企业对银行的过渡依赖和信贷资金的财政化，不仅加大了银行的负担和风险，也导致银行角色和功能的模糊与紊乱，使商业银行对中央银行的调控难以做出灵敏的反映。

因此，财政体制方面要进一步完善现行的分税制体制，规范收入分配秩序，健全税收征管机制，减少财政收入的流失，提高“两个”比重，从而提高宏观调控的能力;金融体制上要深化国有银行的体制改革和非银行机构的调整，真正确立国有商业银行依法自主经营的地位，为货币政策发挥作用扫清体制上的障碍。

(二)财政货币政策组合应该防止总体经济大起大落

本轮财政货币政策运作的经济环境与以前的宏观调控相比，主要是背景特点不同，一是在国际经济金融环境出现重大问题的背景下进行的，因此，表现为要随时考虑外部经济的变化。并且国内经济已经出现明显比较高的波动，经济增长率可能突破合理区间。三是中国经济刚刚面临较高的通货膨胀，经济过热、投资过热、结构问题没有根本解决。因此，财政货币政策运作就应该异于以前，要防止经济“滞胀”问题，要对潜在通货膨胀保持警惕。

(三)财政货币政策组合应该适应国际的需要

在经济全球化进程中，中国越来越离不开世界，世界越来越离不开中国，如果中国经济“打喷嚏”，亚洲乃至世界其他国家都可能“感冒”。显然，新的科学的政策搭配应该充分考虑中国经济走向的变化以及这种变化对世界经济的影响，而且要以发展的眼光看待中国经济发展和世界经济发展，以期达到政策最佳效果。

投资财政货币“政策组合” 为中高速增长“有效护航”

已经公布的8月份经济数据令人眼前一亮：PMI从49.9%反弹至50.4%，创出22个月新高;进出口总值2.2万亿元，比去年同期增长7.9%。经济指标的改善，源于投资规模增长迅猛，积极的财政政策持续发力，稳健的货币政策主动作为，形成了三箭齐发稳增长的局面。

首先，增加投资规模仍是稳增长的重要手段，包括基建投资和PPP项目的落地等。

最近两个月国家发改委批复基建项的速度明显加快，主要涉及公路、高铁、城市轨道交通等。统计显示，1月份至8月份，发改委累计批复基建投资项目逾万亿元。7月份和8月份密集批复12个基建项目，总投资规模达2849亿元。8月31日，国家发改委召开促投资、稳增长专题座谈会，对进一步做好促投资、稳增长做了工作部署。

按照交通运输部计划，今年全年公路建设投资目标是1.65万亿元，1月份至7月份全国公路水路交通共完成固定资产投资9628.08亿元，仍有近7000亿元的投资将在未来几个月加速释放。此外，今年铁路计划投资规模约为8000亿元，但1月份至7月份铁路完成固定资产投资3685亿元，尚未达到目标额度的一半，未来几个月基建项目有望密集推出。

PPP项目加速落地也是提升投资规模的一个重要途径。截至今年7月底，国家发改委两批公开推介的PPP项目中，已有619个项目签约，总投资10019.1亿元。财政部PPP中心最新数据显示，截至7月30日，全国各地推出的PPP项目数量已达10170个，投资总额约12.04万亿元。目前，财政部正联合20个部委开展第三批PPP示范项目的申报工作。

其次，积极的财政政策对经济的促进作用明显，集中体现在减税降费上。今年财政赤字率提高至历史新高的3%，为减税降费创造了条件。从今年5月1日起全面推开的营业税改增值税，预计减税超5000亿元，受到相关行业企业的欢迎，而今年降低社保缴费率和住房公积金费率也将减费1000亿元。

刚刚结束的G20杭州峰会公报提出，在强调结构性改革发挥关键作用的同时，还强调财政战略对于促进实现共同增长目标同样重要。专家称，在货币政策效果不佳的情况下，财政政策在经济增长中被赋予重任。

第三，稳健的货币政策在配合好积极财政政策的同时也要争取主动，有所作为。业界普遍认为，货币政策的首要目标是保持流动性的合理充裕，为供给侧结构性改革创造适宜的货币金融环境，但其在政策工具的使用上应更加积极主动。摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊就认为，央行在货币政策层面的支持力度也应该在边际上有所加强，包括在信贷结构方面增强对商业银行的窗口指导，以及再次启动降准、降息来进一步弱化银行的惜贷情绪并减轻地方政府的还本付息压力。

需要说明的是，本轮稳增长的目的是让经济保持中高速增长，为经济转型升级创造条件。因此，在稳增长政策工具的选择上，我们有多重选择，以上列举的仅是比较突出或见效快的手段。

中国财政与货币政策新组合：债哗哗发、水慢慢流

周四晚间，一财刊登了央行货币政策分析小组发布的《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》，与此同时，财政部也发布《财政部有关负责人就政府债务问题答记者问》。

有意思的是，这两个文件一个收一个放，后期的政策组合或变成积极的财政政策+稳健的货币政策的组合。按照华创证券分析师屈庆的说法就是：债刷刷的发，水却只是慢慢的流入。

这被认为是供给侧改革加速推进的一部分，也是作为主要部委对权威人士对表态的回应。

“积极的财政政策，意味着后期国债和地方债供给的增大;而文稳健的货币政策则意味着流动性释放的节奏和幅度都会慢于前期，流动性的波动也自然会加大。”屈庆称。

货币政策：

央行的报告称，2015年年中以来，我国资本市场出现了两次快速下跌。为稳定市场而被动注入流动性的做法虽属无奈，但似乎也没有更好的办法。未来几个月M2同比增速可能还会有比较明显的下降，当然，这主要也是基数效应在干扰同比数据，并不代表真实的增速，随着基数效应逐步消失，M2增速将回归正常。

对于央行的文章，分析师的理解较为统一，未来大放水不再是政策选项，货币政策将重新回归稳健。

微信公众号情绪与交易的作者“交易员春申君”提到，央行货币政策的底线将是维持现状，无进一步宽松空间，在去库存实现阶段性目标后，再适当收紧货币政策，加快产能出清和降低杠杆。手段上，央行将采用MLF等工具严控制水量。在完成“三去一降一补”的目标之前，一切进一步的货币宽松都将是“肉包子打狗”，催生泡沫之举。

屈庆也提到，央行后期货币政策将真正的转向稳健，政策指向也更偏向为改革服务，为去杠杆去产能服务，这意味着货币政策放松的空间已经非常小，甚至还会边际上有所收紧，为去杠杆营造氛围。

不过，莫尼塔分析师钟正生认为，信贷和M2将回归正常，主要原因是春节因素消除、股市逐步趋稳和基数效应起伏，而并未提及逆周期调控的回撤。因此，强调“稳健”并不意味着货币政策的转向。

财政政策：

周四财政部发布《财政部有关负责人就政府债务问题答记者问》称，我国政府债务仍有一定举债空间。为落实中央“去杠杆”的改革任务，政府可以阶段性加杠杆，支持企业逐步“去杠杆”。按照新修订的预算法，适度加大国债和地方政府债券发行规模，是政府依法规范加杠杆的重要举措，可以避免全社会债务收缩对经济造成负面影响。

这一表态中，财政政策适度加码的信号已经相当明确。屈庆解读：

第一，整体去杠杆和政府加杠杆并不矛盾，恰恰体现了政府对经济底线思维。去杠杆必然会导致经济增速的下滑，但是政府也不能容忍经济下滑的更快，尤其是已经接近6.5%的临界点的时候，所以在整体去杠杆的同时，政府的适度加杠杆刚好能对冲经济下滑的速度。而且在很多领域，民间资本的投资兴趣并没有被真正的激发，也需要政府进行必要的投入，这些都会导致政府阶段性的加杠杆的行为。

第二，具体措施上而言，在财政收入下降的背景下，要实现积极的财政政策，无疑只能依靠多发债。具体而言，假设2016年实际赤字率上调至2.7%-3%的水平，意味着赤字相较15年将会扩大3500亿-5500亿左右，再考虑16年国债的到期情况，我们发现16年一季度开始，国债就面临一定供给压力，往年到期大于发行的缺口配置需求不复存在。从2季度开始，发行-供给的缺口将被继续拉大至1000亿以上，供给压力也会继续提升。

“当然，这两个因素属于慢变量，延续性比较强，可能在中期内对市场产生持续的影响。而近期影响债券市场的因素还包括银行委外的变化，信用风险的持续释放，fed加息预期的增强等等。而这些因素，短期内对债券市场还是会形成较强的压力。”屈庆表示。

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