欧元对国际金融市场的影响论文

2017-06-17

欧元对国际金融市场的影响论文篇一

《欧元统一与亚洲金融风暴及对我国的影响》

摘要：亚洲金融风暴似乎已经过去，但却留下许多未解之迷，比如，亚洲国家的金融制度并非都不健康，却都遭受到不同程度的打击;主要危机国家的国内弊病各有不同，却以同样方式并几乎在同一时间受到打击。显然，仅用亚洲国家自身的问题来解释亚洲金融风暴的产生难以使人信服。迷雾不仅飘散在亚洲，美国经济近年来增长势头强劲，美元和美国股市一路飙升，当美联储对美国经济过热忧虑重重的时候，美国的通胀率去年却降到35年来的最低点，而仅用美国高科技产业的良好势头来解释美国经济的异常繁荣，同样显得苍白无力。因此在亚洲与美国经济之外近年来一定有一个大的变动因素存在，而这个因素就是欧元的统一。

关键字：欧元统一;亚洲金融风暴;影响

1995年以来，欧盟各国统一货币的步伐加快，处在极度的财政紧缩中，按理说在紧缩中欧洲货币应当升值，而实际上到1997年为止，欧洲主要国家的货币却对美元贬值了25～30%，产生这种异常现象的原因是由于进入统一货币国家的经济发展水平参差不齐，使欧洲货币财富的持有者难以把握欧元启动后的走向，因此大量兑换成美元来回避统一货币的风险。按欧洲货币的贬值程度估计，可能有7～8万亿的欧洲金融资产转换成美元。对亚洲国家来说，这种由欧元统一所产生的异常变动的影响是，亚洲国家的货币都盯住美元，因此随美元对欧洲货币升值，进而出口受到打击。1995年以后亚洲国家除了中国，出口增长无一例外都出现显著衰退，导致经常项下的逆差突然增大，这时本应要求货币贬值，但恰在此时由于欧元统一效应使国际资本市场上的短期资金突然增多，为了寻找出路，有相当一部分冲入亚洲新兴资本市场，使亚洲发展中国家资本项下的顺差突然放大，甚至大过经常项下的逆差，由此推动亚洲国家的货币不降反升，出现逆向运动。国际投机者正是看到亚洲国家名义汇率与实际汇率突然间异常背离才来打击。

欧元统一效应使大量欧洲货币财富转换成美元流入美国，使美国资本市场上的资金供应突然增多，由此压低了利率水平，不仅刺激了设备投资和住宅信贷需求，也导致银行存款向证券市场转移，使股市不断攀升，而且外国人近年来也在大量购买美国的证券和资产，更推动美国的资产价格不断膨胀。资产溢价的财富效应又刺激了美国国内消费，投资与消费的高涨则导出美国经济的高增长与高就业，但是由于美元大幅度升值，使进口价格不断下跌，压抑了通货膨胀，由此创造出美国的经济奇迹。

但是在美国经济异常繁荣的背后实际也蕴含着极大的危机，因为在美国经济中正蕴含着与亚洲危机国家在金融风暴前极为相似的因素，即经常项下的巨大逆差与资本项下的巨大顺差并存，使美元严重背离了其实际价值，以及外资涌入后所导致的“泡沫经济”效应。

这样我们就揭开了弥散在亚洲和美国经济中的迷雾：正是由于欧元统一效应使欧洲国家的汇率出现“不升反降”的异动，才导致了亚洲国家汇率和美元汇率“不降反升”的逆向运动，以及国际贸易与资本大格局的变动，由此引发了亚洲国家的萧条和美国经济的过热。

从目前各方面因素判断，欧元启动后将趋于坚挺，欧洲的货币统一将在今后4年内完成，因此一旦欧元的前景明朗，巨大的国际货币环流就会发生改变，美国经济将随美元在3年左右内出现显著衰落，而美国经济灾难性变化，其影响会比亚洲金融危机更大、更深远。对我国经济来说，这既是很不利的外部因素，又有可能蕴含着极大的战略利益，因此对中期阶段的国际经济政策要未雨绸缪。

去年10月以来，一系列启动经济的政策未见显效，今年前4个月经济增长率仍在下滑，由政府通过扩大投资来启动经济的要求愈加强烈。问题在于，政府手中掌握的资金极为有限，解决的办法，除了扩大财政赤字，在国内资本市场上融资，就是扩大国际融资。然而亚洲金融风暴余韵未消，到目前为止我们还不敢说在此时扩大国际融资，中国仍可以免受这场风暴余波的袭击。因此就有必要进一步探索引发这场风暴的深层次原因，以把握国际经济的发展趋势，趋利避害，选择正确的国际经济政策。

去年7月以来，国内外媒体刊载了大量有关亚洲金融风暴的文章，但有关研究和分析，大都把产生这场风暴的起因，归结到这些危机国家内部的制度或机制因素。例如，指责日本的金融监管体制;韩国的政府、银行与企业间的不正常关系;泰国和马来西亚的“泡沫经济”和不适当的资本市场开放政策，以及印尼的政治腐败等等。但是这些问题在亚洲国家存在已非止一日，为何不是在昨天，也不是在明天，而是在今天发生呢?还有，当涉及到不同危机国家时，这些研究和分析也指出，各国的弊病特征有很大差别，但是却没有回答，为什么他们会在几乎是同一时间里招致打击呢?而且为什么不仅是金融制度不健全的亚洲国家受到打击，金融制度健全的国家和地区如新加坡、香港和台湾也都受到不同程度的冲击呢?显然，用长期的问题解释短期，用个别的问题解释普遍是得不出正确结论的。

实际上，在亚洲金融风暴中出现了许多未解之迷：

其一，在金融风暴中主要危机国家泰国、马来西亚、印度尼西亚、菲律宾、韩国等的货币都大幅度贬值，从理论上讲，本币贬值应与货币供给量失控和发生严重的通货膨胀有关，但实际上这5个国家在危机前都处在某种程度的通货紧缩中。从通货膨胀率看，以1994～1996年与1991～1993年相比，马、菲、韩三国都是下降趋势，印尼大体持平，只有泰国略有上升，但从货币供给率的年均增长率看，泰国1991～1993年为17·9%，而1994～1996年为14·1%，是处在紧缩当中，但为何会出现本币贬值呢?

其二，诸多论者都指责危机国家的金融体系不健康，但从显示金融体系健康程度的一个重要指标――银行体系的资本充足率看，5个危机国家在风暴前都处在很高水平。根据“巴赛尔”协定要求，银行的资本充足率应不低于8%，而1995年5 个危机国家的银行体系资本充足率都在9%以上，其中，最低的是泰国，为9·3%，最高的是印尼，为11·6%，而何以这些国家的银行会如此不堪一击呢?

其三，一般认为，防范国际经济风险的重要措施是要有比较雄厚的外汇储备，通常要求外汇储备至少要相当于一国3个月左右的进口额，而在危机发生前，亚洲主要危机国家的外汇储备除韩国外都大大高于3个月的水平，韩国也达2·7个月，危机国家以外的亚洲其他国家和地区则更高，同期美国只有一个月，欧盟国家只有2·5个月。但是，既然亚洲国家与欧美比较，对国际经济安全有如此有力的防范与保护，为什么却仍然难逃如此惨烈的打击呢?

迷雾不仅出现在亚洲。当金融风暴横扫亚洲之时，一段时间里在欧美各国弥漫着极度悲观的情绪，认为亚洲金融风暴只是一场世界性大萧条的前奏，认为世界经济已进入类似于1929～1933年大危机前的时期。然而出乎意料的是，近年来美国经济却出现了前所未有的好势头：美元坚挺;自1995年以来美国股市一路攀升，到今年4月初突破9000点大关，与1995年初相比已经上涨了一倍以上;1997年美国经济增长率高达3·8%，为11年来最高;失业率为4·7%，为24年来最低;尽管美国去年的利率水平降到20年来最低，广义货币增长速度达到10%(而长期以来仅在3%以下)，美国的通货膨胀率却降到35年来的最低点，仅为1·8%。这种情况使一直担心美国经济会出现“过热”乃至失控的美联储，既感到惊奇，又迷惑不解，而美国的经济学家则在议论，为何“菲利普斯曲线”效应今天会在美国杳无踪迹。有些人用“冷战”结束后美国高科技产业的发展带动美国劳动生产率的提高来解释，但这些解释连美国人自己也觉得苍白无力，因为美国高科技产业目前在全部产出中所占的份额不过只有27%，还不是经济的主体，况且近年来高科技产业的平均利润率并没有显著提高。从劳动生产率看，长期以来平均年上升幅度只有1%，去年虽有提高也只有1·5%，用于解释美国经济的异常繁荣则过于牵强。

许多人都看到了目前国际经济中的这些异常现象，而在这些异常现象的背后，一定有一个国际经济中的大的因素在近年来异常变动，找出这个大因素，也就能驱散弥漫在国际经济中的这一团团迷雾了。

当我们把视角从亚洲和美国扩展到欧洲时，就会看到自1995年以来在欧洲经济中出现的一个异常现象。1993年以来欧盟国家开始迈出统一货币的步伐，近3年来各国为了达到统一货币的基本要求，财政紧缩的力度不断加大，引起总需求下降，进口减少和失业率上升。到1997年，欧盟国家财政赤字在GDP中的平均比重，已从1993年的6·4%降到2·4%。稍有经济学常识人都知道，一国经济如果处于紧缩中本币应趋于坚挺，但实际上自1995年以来除英镑外，欧洲国家货币对美元的比值却是一路下跌，1997年末与1995年末相比，马克下跌了27%，并曾一度超过30%，法郎下跌了25%，有些欧盟国家本币贬值的幅度更大。由于“欧洲汇率机制”是大部分欧盟国家的货币都与马克挂钩，马克对美元贬值，就意味着几乎所有欧洲国家的货币都对美元贬值。

为什么欧盟国家在紧缩中会出现对美元贬值的异常现象呢?主要原因是欧盟各国对启动欧元后其币值的走向难以把握。因为首批进入统一货币的11个国家经济发展层次拉开的过大，而直到1995年许多成员国包括德、法在内，与启动欧元所规定的4条标准仍有很大差距，出于对各国在启动欧元时难以同时达标的考虑，1995年5月欧盟执委会公布了统一货币的“绿皮书”，允许成员国以“多速度”进入统一货币，实际上等于放松了统一的标准，而1995年12月在马德里举行的欧盟首脑会议上，欧盟各国不仅一致赞同“绿皮书”方案，还再次宣布了按时启动欧元的决心。这4条标准本是稳定欧元的基础，在此之前由于德、法两国关于欧元领导权的争执就已使许多人对欧元的前景心存疑虑，况且事实上也没有哪种模型能够证明，4项指标中最核心的指标――财政赤字达到3%欧元就坚挺，超过3%欧元就疲软，允许“多速度”统一，无疑更使人们对欧元的前景产生怀疑。因此欧洲金融财富的持有者为了躲避统一货币的风险，就把大量的欧洲货币兑换成美元以及大量购买美元资产，由此引起欧洲货币在1995年以后对美元的大幅度贬值，以及巨大的货币环流从欧洲向美国的流动。到底有多少欧洲金融财富转换成美元我没有看到有关统计，但是可以粗略估算一下。欧洲的金融财富有28万亿美元，如果按欧洲货币对美元的贬值幅度大于25%计算，可估计出大约有7～8万亿美元左右的欧洲财富转向美元。欧洲国家货币贬值的程度并不比亚洲国家在金融风暴中贬值的幅度相差很多，之所以没有引起世人的注意，主要是因为贬值的过程隐藏在欧洲国家主动实施的宏观经济政策后面，也没有引起股市与楼价的大幅度下跌和恐慌情绪。

欧洲货币贬值对亚洲国家来说产生了两方面效应。首先，亚洲国家的货币都盯住美元，美元对欧洲货币大幅度升值，亚洲国家货币随之上升，这样就改变了亚洲国家与欧洲国家国际竞争力的对比，有利于扩大欧洲国家的国际市场份额，而打击了亚洲国家的出口。欧盟国家1996、1997年的出口额按美元计算的增长率由于受货币贬值影响并不高，分别为1·8%和3%，但是按本币计算则高得多，例如据欧盟统计，1997年欧盟的出口增长率为9·9%，其中德国的出口增长率为12%，法国为14%，比利时、卢森堡、爱尔兰都在16%以上，而同年全世界的贸易增长率为9·5%。近年来欧盟国家经济一片萧条，只有出口增长较快是唯一的亮点。东盟国家虽然与欧盟各国的经济发展差距较大，但出口以电子产品为主，与欧洲的出口仍然存在竞争，日本和“亚洲四小”的出口则与欧洲的出口扩展直接冲突。因此1995年以来，亚洲国家特别是东盟国家的出口增长突然停滞，由此导致经常项目下突然出现巨大逆差，例如泰国1995年以前几年的贸易逆差都在90亿美元左右，而1995年以后突然跳高到170亿美元以上;马来西亚的贸易逆差1995年以前都在14亿美元以下，1995年突然增加到40亿美元左右;印度尼西亚虽然还有贸易顺差，但是却从前几年的80亿美元以上，突然缩减到40亿美元左右。

欧洲金融财富流向美元，使美国资本市场的资金突然极为充裕，急需寻找出路。而美国资本市场的货币流量突然加大，也极度压低了资本市场的利率水平，以至于目前美国短期资金市场的利率水平甚至低于美国联邦资金隔夜拆放利率。相比之下，亚洲新兴资本市场的利率水平则比美国要高得多，

1995年，印尼的存款利率约比美国高出2倍，泰国约高出1倍，马来西亚、菲律宾和韩国约高出30～50%，而且这些国家都采取盯住美元的固定汇率，这样就引导涌入美国的资金为寻求短期高额回报而冲入亚洲的新兴资本市场，使亚洲尤其是东盟国家得到的外资突然增多。1996年，流入亚洲发展中国家的外资比1991～1995年的平均流入量增加了一倍以上，占流入发展中国家新增额的55%，而1991～1995年间的平均比重只有38%。这些进入亚洲新兴资本市场的资金，有相当一部分流入到这些国家的股市和房地产，推动当地的资产“泡沫”不断膨胀，加大了经济运行中的不稳定因素。

亚洲国家自1995年以后由于经常项下出现巨大逆差，本币本是受到贬值压力，但是由于有境外短期资金大量涌入，使资本项下出现大量顺差，甚至资本项下的顺差还大过经常项下的逆差，使本币升值的压力大过贬值，这样就在欧洲货币贬值后在亚洲引发了第二个效应，即亚洲国家货币在1995年以后的不适当升值，例如泰国1996年出口出现负增长，泰铢对美元的汇率却升到前所未有的24·6：1的高水平。由此可见，正是由于欧元统一效应导致亚洲货币实际汇率与名义汇率间的反向运动，才突然拉开了二者之间的差距，破坏了亚洲国家国际收支的平衡与稳定，招致索罗斯等国际大炒家的打击。索罗斯等人并没有什么过人的本领，如果没有欧洲国家汇率“应升反降”的异常运动，就没有亚洲国家汇率“应降反升”的异常运动，即使亚洲国家内部存在许多弊端，也不可能形成如此之大的打击空间。

在打击中由于亚洲国家货币急剧贬值，在亚洲新兴资本市场中的外资出现恐慌性抽逃，使所在国的经济“泡沫”破灭，股市和楼价大幅度下跌，而危机国家的银行在经济繁荣期对企业的贷款，有相当多的是以股票和房地产作抵押，当股票和房地产变得一钱不值时，自然在银行体系内部造成大量坏账，这就是为何亚洲国家的金融体系看上去健康却经不住冲击的原因。亚洲金融危机从发展过程看，是货币危机在前，金融危机在后，所以，亚洲金融危机实际是一场货币危机，货币贬值既是原因，也是结果，既是表象，也是实质。产生这场灾难的根源不在亚洲内部，而在亚洲外部。欧元统一是外因，亚洲国家的制度和机制弊病是内因。正象一场流行性感冒到来的时候，健康的人可能只是打两个喷嚏就可以过去，衰弱的人则可能引出一场大病。这也是亚洲国家不论金融体制健康与否都无一例外地受到冲击的原因。这场货币危机还说明，发展中国家一旦开放本国的资本市场，在国际金融全球化的今天，本国国际收支是否健康正常以及本国货币汇率的变动趋势，已不取决于一国的经常项目变动，而是取决于资本项下的变动，所以本国的货币政策及保持相对较高水平的外汇储备，并不能有效阻止国际资本的异常流动对本国货币与经济的冲击。

欧元统一导致大量货币财富涌入美国，也是创造近年来美国经济奇迹的根本原因。外部资金不断涌入压低了美国资本市场的利率水平，迫使美联储增加货币供应量，刺激了美国企业增加设备投资，也刺激美国消费者利用消费信贷购买住宅，由此引起工业和房地产投资增加;利率水平下降使银行存款大量流向证券市场，使股指和债券价格不断攀升。1990年美国家庭持有的股票只有3·1万亿美元，1997年猛增到11·4万亿美元，以致使一向偏爱住宅等不动产的美国人，1997年在其资产构成中股票第一次超过了不动产的比重。况且外国人近年来也在拼命购买美国的金融资产，据美国商务部统计，1996年，外国人持有的美国公司债券增加了22%，持有的美国股票增加了23%;1995年外国人所持有的美国国债还未超过4000亿美元，1997年已超过15000亿美元，结果使美国证券市场涨得一发不可收拾。资产膨胀使大部分美国人都感到突然间发了大财，消费开支随之增加，并使美国家庭储蓄率从1992年的6·2%下降到1997年3·8%，为战后52年来最低。投资和消费膨胀带出了美国经济的强劲增长，以及就业水平的空前提高，而美元不断坚挺，又使进口物价连年下跌，1997年由于美元币值上升，使美国的进口物价平均水平下降了6·1%，其中机电设备价格下降了7·2%，由此又创造出美国经济高增长、高就业与低通胀并存的奇迹。经济高增长和资产溢价收入增加以及由此带来的个人所得税收入增加，甚至使1997年的美国联邦预算在70年代以来第一次接近平衡。所以，与亚洲的萧条是同样道理，引起美国经济异常繁荣的原因，也不在美国内部，而在美国外部，在于欧元的统一。

寻找到引发亚洲金融风暴的真实原因，就可以把握国际经济未来的发展趋势，以及我国国际经济政策的取向。

第一，在亚洲金融风暴打击下，亚洲国家的货币汇率已经降到与欧洲国家大体相近的水平，由于打击的空间已经消失，因此可以断言，这场风暴已经基本上过去了，更不会蔓延到中国。曾有许多人预言，或者是出于担心，认为中国将成为下一个被打击目标，从以上的分析看，这种前景是不存在的。这不仅是因为中国还没有开放资本项下的自由兑换，还因为中国虽然资本项下有很大顺差，但经常项下的顺差更大，1997年我国的名义汇率水平为8·26元人民币兑1美元，而反映实际汇率的换汇成本为8·36元，与名义汇率相差只有1·2%。在我国，由于不存在亚洲危机国家名义汇率与实际汇率的逆向运动，因此也就不会形成足够的被打击的空间。然而亚洲金融风暴的教训应当充分吸取，必须高度注意并防止实际汇率与名义汇率的过度背离。

至于有些亚洲国家如日本、印尼等目前所出现的动荡与不稳定，是属于外部因素所引发的内部并发症，虽然有可能继续深化，但由于外部的恶性波动因素已经消失，明显已处于治疗和康复阶段，不会造成对亚洲经济整体性的严重扩散效果。

第二，1995年以来，美元已严重背离了其实际价值，美国经济的通胀率虽然很低，但资产价值的膨胀率却超过了1929～1933年大危机以来的任何时候，这种情况极类似于日本在80年代中期“泡沫经济”破灭前的情形。而且在所有发达国家中，只有美国的情况与亚洲金融风暴中受到打击的5个危机国家相似，即当经常项下出现巨大逆差的时候，资本项下却有巨大顺差，推动美元不断升值，达到90年代以来的最高峰，使美元的实际汇率与名义汇率背离的程度越来越严重。1997年美国的经常项目逆差达到1660亿美元，为9年来最高，预计今年还会突破2000亿美元。

美国经济的繁荣实质是大量外资流入所导致的经济泡沫，这个泡沫迟早要破灭，时机则取决于欧元启动后前景何时会明朗。一旦可以明显看出欧元的走向是趋于坚挺，1995年以来所形成的巨大国际货币环流就会发生逆转，从而导致美元的急剧贬值和美国经济的严重萧条。但是美国经济毕竟是世界上最强大的经济，美国经济一旦出现风吹草动，所产生的影响甚至有可能大过亚洲金融风暴，所以我们必须高度关注欧元统一中的动向，以避害趋利。

那么，应当如何判断欧元启动后的前景呢?我认为基本趋势是趋于坚挺，因为有这样几个有利因素：

1、欧盟的经济与贸易规模比美国还大，但在国际储备和结算中欧洲货币的比重则大大低于美元，主要原因是统一前各国单独的经济和贸易规模都与美国相差甚远，货币统一后，欧盟将可以整体力量与美国经济抗衡，从而将逐渐纠正欧洲货币在国际储备与国际结算中的比重与其经济实力的不对称，相应增加对欧元的需求。此外，东欧国家与俄罗斯的对外贸易有三分之二是对欧盟国家，地中海三国和西非法郎区也是历来与欧盟贸易联系密切的地区，欧元启动后这些国家也会倾向于更多使用欧元，从而有利于提高国际结算中欧元的比重。

2、欧盟国家的国际贸易额虽然很大，但却有60%左右是在欧盟国家内部进行的。过去由于货币不统一，彼此间的贸易也需要对外汇套期保值，因此提高了结算成本。在欧盟各国间的各类支付亦都需要付出兑换费用。有人曾作过一个计算，如果一个人怀揣500法郎从巴黎出发，当走遍所有欧盟国家又回到巴黎的时候，即使一分钱不花而只是过境时把钱兑换成他国货币，也会一分钱不剩，所以欧盟国家才有统一货币的动力。过去欧盟国家间的各类套期保值业务和贸易结算多以美元作中介，欧元启动后由于结算费用更低和手续简化，将会以欧元为主进行，套期保值则无需进行，这样就会提高对欧元的需求，降低对美元的需求。

3、欧盟国家的外汇储备总额高达4500亿美元，约占世界各国外汇储备总额的三分之一，其中第一批加入统一货币的11个国家外汇储备总额达3200亿美元，但11国的外部贸易额从月平均进口看，只有520亿美元左右。过去欧盟各国为保持国际收支平衡，需要分别保持外汇储备，而欧元启动后，将由欧洲中央银行统一考虑欧盟国家的国际收支平衡，所需保有的储备额大大低于货币统一前。若按相当于2.5个月的进口保持外汇储备，欧洲中央银行只需持有1300亿美元左右就可以了，因此将富裕出近2000亿美元左右，如果这部分资金被投入外汇市场，就会对美元造成贬值压力。

4、欧盟国家的经济发展水平虽然和美国不相上下，但是与美国相比，欧洲的证券市场发展很不充分。目前美国证券化的程度(证交所交易总值对GDP的比率)为110%，而欧盟国家仅为35%。欧盟国家证券化程度低的主要原因是由于货币不统一，彼此间的资本市场呈分割状态，各国的基金经理们或出于法律的限制，或出于保守和习惯，很少以外币购买其他国家的证券。而欧元启动后，各国的资本市场基本上联成一片，面对突然扩大了几倍乃至十几倍的证券市场，欧洲的证券业必然会有一个极大的发展空间，从而形成对欧元的新需求。去年以来，欧洲的基金经理们一直在抱怨欧洲各国的国债和3A、2A级债券发行量太少，以至于他们不得不在欧元启动后准备去购买1A或3B级的债券，而这些等级的债券实际上只比垃圾债券的等级高一点点。

除以上4点之外，更为重要的是，欧洲经济在90年代初泡沫经济破灭之后，又经过统一货币过程中对财政金融关系的整顿，目前的内部机制与运行状态比以外任何时候都更加健康，欧元启动之后使建立欧洲经货联盟的构想第一次得以真正实现，使欧盟各国企业的发展都面临着许多前所未有的新机遇，因此在货币统一后相当长的一段时间里，统一的效应将会逐步释放，从而形成欧洲经济前所未有的繁荣。欧洲经济的繁荣和国际货币结构的改变，必将会使欧元趋于坚挺，从而引导国际货币流向的改变和国际财富的再次重新分配。而在这次国际经济格局变动中，美元将成为被打击的对象，并与美国经济一起在一段时间里走入衰落状态。从时间段看，欧元将于明年启动，到2002年7月，随着各国货币最后退出流通而完成统一过程。货币统一过程将历时3年半时间，我个人认为，在未来3年左右时间里，欧元坚挺的走势就会被看得很清楚，而国际货币流向的大转换，也就可能出现在未来2～3年内。

如果我们对未来国际经济的发展态势可以作出如上判断，则对我国经济而言，需要对中期内的国际经济政策作出如下调整与部署：

第一，我国的外汇储备已高达1400亿美元，其中美元储备约占六成左右，并约持有600亿美元左右的美国国债。未来2～3年如果出现美元贬值和美国泡沫经济的破灭，美元对欧元的贬值幅度有可能达25%左右，这将使我国的外汇储备损失达200亿美元以上，美国国债的损失程度可能会更大，因此需要及早考虑外汇储备的币种结构与持有方式。

第二，我国对美国的直接出口和通过香港的转口接近我国出口总额的40%，美国是我国最大的出口市场，而且近年来增长很快，但是如果未来的出口市场出现“欧强美弱”的结构，则我国更应高度重视开拓美国以外的市场，特别是欧盟国家的市场，以免由于过度集中于美国市场，在美国经济出现萧条后使我国的出口突然萎缩。

第三，如果未来国际货币总的趋势是欧元坚挺和美元疲软，则从债务结构看是美元比重高为有利，欧洲货币比重高为不利。我国目前为启动经济急需政府扩大对外融资规模，在今年乃至明年一段时间内，由于欧元走势还不会明朗，美元的强势仍可能维持一段时间，我们切不可被美元暂时的强势所迷惑，以至于多借以欧洲货币标价的外债。从债务期限看，未来5年左右美元汇率将可能走到谷底，因此以多借5年期左右的美元商业贷款，或在国际资本市场上发行以美元标价的5年期债券为最适宜。特别需要强调的是，如果我们对美元走势的判断基本正确，

则目前正是大量借入美元外债的最好时机，可以使我国在还款时从汇率上大大减轻债务负担。

第四，我国在近期是否可以开放资本市场和加快人民币并轨步伐，是一个需要慎重权衡的问题。中国经济没有受到亚洲金融风暴的严重影响，许多人只是看到我国没有开放资本市场，人民币没有国际化，以及我国的债务结构比较合理，是以长期债务为主和直接投资为主，但是没有看到我国90年代以来之所以可以在没有开放资本市场的条件下，吸收了流入到发展中国家一半以上的外资，是由于有香港的存在。香港对中国内地投资长期以来占到中国吸收外资总额的六成以上，并以直接投资为主要方式，但香港人对国内投资的来源，主要不是用自己的钱，而是在香港资本市场上吸收国际资金。香港是世界第六大金融市场，并且有一个“中国概念股”市场，发达国家的资本持有人想要对中国投资，大都是通过购买香港有“中国概念”的上市公司的股票，或者是通过国际性大银行设在香港的分支机构，对这些公司融资。正因为中国有香港这个既在境外又主要服务于中国的国际金融市场，使中国虽未开放自己的资本市场，却可以享受到开放资本市场的好处，当亚洲金融风暴来临时，香港对内地的直接投资不可能象投入到东盟国家的外资那样随意抽逃，虽然港股和地产价格下跌，却无形中保护了中国经济免受冲击，而内地经济的稳定，又强有力地支持了港币的稳定，给香港经济以信心，使香港与中国成为在亚洲金融风暴中唯一能够保持货币稳定的国家和地区。香港与内地经济这种互相促进、互相依赖和互相保护的独特关系，是亚洲以及世界范围内所仅见的。对经济开放度较高的国家来说，保持宏观经济稳定的重要前提是保持币值稳定，而此次亚洲金融风暴说明，一旦金融国际化，币值的稳定与否将主要不是取决于经常项目的平衡，而是取决于资本项下的变化。在国际经济风云变幻的今天，我们是否可以考虑较长期地保持香港与内地间的这种关系，主要是通过香港资本市场进行国际融资，而放慢中国资本市场以及人民币国际化的速度呢?

第五，目前人民币和港币都是盯住美元，如果在3年左右美元对欧元出现大幅度贬值，中国的汇率政策应当怎样考虑?如果仍然盯住美元就会随同美元贬值，好处是有利于对美国和欧洲的出口，但有可能类似于亚洲金融风暴中的危机国家那样，一方面损失了大量的名义国民总产值，使国家的名义实力大大降低，损害国际形象;一方面因为货币贬值引起外资抽逃，对经济发展造成不利影响，同时也不可能享受到美元外债的汇率风险收益。比较好的办法是在近两年改行“一揽子”汇率政策，比如欧元、美元和日元以4：4：2的比例分配。这样，如果欧元对美元升值10%，若日元与欧元保持稳定，则人民币对美元升值4%，对欧元和日元贬值6%。对欧元和日元贬值有利于增加对欧、日的出口，而欧元在升值中，正是开拓欧洲市场的好时机。对美元适当升值时，也正是美国市场趋于萎缩的时候，对美国的出口增长本就要放慢。香港由于是以金融经济为主，港币改行盯住欧元的政策可能更为有利，实际上，如果中国不急于推动资本市场的国际化，而更倾向于利用好香港这个国际资本市场，人民币实行“一揽子”汇率而港币实行盯住欧元的汇率，可能会使中国具有一个在汇率方面更广阔的回旋余地。

自1973年“布雷顿森林”体系解体以来，由于国际货币失去了内在稳定器，其增长率如脱缰野马。90年代初以来电子化交易体系的引入，大大加快了国际货币的交易速度，大量金融衍生工具的发展，则强烈刺激了国际货币投机性交易的膨胀，使国际货币交易额从80年代末期每日6500亿美元上升到1997年的近2万亿美元，增长了2倍还多，同期国际贸易额却只增长了1·2倍。70年代初期与国际贸易有关的国际货币交易还占到全部国际货币交易额的20%，今天则只有0·5%，这样就使国际经济中不断产生着巨大的风险和新危机，但在这些风险和危机中，往往也蕴含着巨大的机遇。亚洲金融风暴中发达国家与国际组织的作用说明，国际社会实际上还没有找到防范国际经济恶性波动的有效办法，而发展中国家为了加快工业化速度又不可能脱离国际金融与贸易体系，看来这个矛盾在很长一段时间内都不可能很好解决，中国作为一个发展中国家，唯一的办法是加强对国际经济变动趋势的跟踪与研究，趋利避害，利用机遇，把握好调整政策的方向与时机。

则目前正是大量借入美元外债的最好时机，可以使我国在还款时从汇率上大大减轻债务负担。

作者：王建

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