2016年三季度债券投资策略报告

2017-02-16

2016年三季度债券投资策略报告详细内容

三季度债券策略观点1、海外经济(正面)：全球化呈现逆向特征;美国复苏存疑，美联储加息缓慢渐进;全球市场复苏力度有限。2、国内经济(正面)：稳增长边际效果减弱;通货膨胀低位运行。3、国内政策(中性)：供给侧改革仍是主线;货币政策保持紧平衡下的宽松;汇率大幅贬值概率不大;宽财政继续发力。4、债券市场供求(偏正面)：下半年供给压力或减轻;理财增速放缓，但机构配置压力仍存。5、估值(负面)：总体收益率和期限利差处于历史低位;全球债市大幅下行，中美债券利差有所扩大; 信用利差低于历史均值，保护程度较差。

海外宏观：低增长下的新格局

1、2016-2017：国际政治大年。2016-2017是政治大年，多国/地区更换领导人，主流国家政治呈现“内向化趋势”，经济全球全呈现逆向趋势;二战后美国主导的全球体系的有效性下降，全球治理体系亟待变革和再平衡;2016年，全球多个国家、地区面临着不同种类的系统性风险;2、美国：经济数据喜忧参半。美国结束了长达6年左右的金融周期下半场调整阶段，已处于新周期的初始阶段;今年以来美国数据喜忧参半，美联储表态一再反复。美联储的加息和缩表将是长期大趋势，但考虑到美国和全球复苏力度，美联储加息节奏会渐进而缓慢。

失业率稳步下行，但非农就业数据表现不佳

今年以来美国各项数据喜忧参半

3、欧洲：通缩存在压力，宽松效果有限;欧元区经济增速有所下滑，增长动力放缓，显示QE效果减弱;“负利率猛药”未必能提振经济，可能会带来流动性陷阱和系统性风险;英国退欧对英国和欧洲负面影响较大，叠加暴恐、难民地缘政治危机风险，未来欧洲经济仍然不容乐观。

欧元区进口上升，出口下降，贸易逆差扩大

欧元区CPI和核心CPI下滑

4、日本：经济复苏乏力，深陷负利率泥潭。日本经济虽然在此前“安倍经济学”的超级宽松政策刺激上一度恢复增长，但目前仍面临较大的下行压力，私人消费持续低迷，出口不振，而且通缩风险始终未能得到缓解。负利率政策的负面影响持续显现，包括压缩银行业利润空间，增加市场波动等。全球的避险情绪下导致日元加速回流，导致日元升值进一步打击出口。

日本GDP同比增速放缓

日本PMI和工业生产偏弱

5、新兴市场：尾部风险尚存。新兴市场资本流出和货币贬值压力放缓，但高杠杆的资产价格泡沫风险仍未完全释放;俄罗斯、巴西、南非等资源型国家经济尚不稳定，容易受到汇率波动和大宗商品价格的影响，尾部风险尚存;

风险冲击下新兴市场动荡不安

6、全球新形势对中国市场的影响。短期：G20峰会中美暂时妥协，美联储加息缓慢;人民币大幅贬值可能性较低，人民币资产外流压力有限。中长期：人民币长期贬值和流出压力仍存;全球政治内向化，全球化进程逆向化，长期制约中国出口增长及内外平衡;全球各区域系统性风险在内部暗流涌动，中国难以独善其身。

5月非农就业数据导致7月加息概率再次下降

全球避险情绪下，发达国家债券收益率创新低

国内经济：调结构和稳增长的平衡1、三驾马车改善乏力。投资增速缓慢下行：基建和地产略有改善，但空间有限;政府投资发力，但民间投资持续下滑;消费增速中枢下移：消费结构升级基本完成;服务消费和消费率提升是长期的过程;出口黄金时代不再：WTO红利逐渐消失，劳动力成本提升，环境保护成本提高;汇率升值带来的影响。2、民间投资萎缩，结构存在隐忧。经济增长下台阶过程中，投资增速下滑明显，固定资产投资增速从09年开始步入持续下滑通道;从结构来看，短期稳增长带来固定资产投资抬头，但民间投资仍处于下滑趋势，反应出私营经济活力不足;从分项来看，制造业投资收到实体经济的影响持续低迷，房地产投资自从12年以来下滑迅速，基建投资起到对冲地产下滑，维稳经济的作用;

民间固定投资萎缩更快

分大类来看，基建对冲地产，制造业持续低迷

3、消费稳中偏弱。三公消费压制了高端消费支出;消费结构升级基本完成，服务业消费和消费深化尚需时日。居民收入增速近年来持续下行，而房价大幅上涨，制约了其他消费增长。

居民收入增速下行，消费难有亮眼表现

指数显示消费者信心不足

4、出口继续呈现疲态。国际地缘政治风险较为突出，货币环境未知性加大，外围经济复苏整体乏力，中国外贸发展面临的国际环境不确定性依然较大;中国劳动力成本较东南亚等新兴国家优势逐渐丧失，加上人民币兑美元汇率贬值幅度远小于其他国家货币贬值幅度，出口经济雪上加霜。

出口实际增速下滑

人民币有效汇率升值

5、信贷刺激效果边际减弱。2016年上半年，政府加码稳增长，1季度投放信贷4.61万亿，堪称“迷你版四万亿”，但刺激效果远不及09年; M1、M2剪刀差持续走阔，意味着超发货币并未传导到房地产和基建以外的实体经济，货币乘数下降。流动性陷阱导致实体经济复苏难有持续性;

一季度新增贷款放巨量，流向基建、地产

M1增速创下5年新高

6、两个平衡下，预计全年经济增速在L底部趋平。供给侧和需求侧的平衡;供给侧改革的任务为主线 ;供给侧改革不否定需求侧防风险。稳增长和调结构的平衡;一季度政策偏稳增长，二季度以来偏平衡;大幅度强刺激拉动经济的概率不大。

16年2—4季度GDP预测值

7、通货膨胀年内继续走高概率不大。春节前后由于季节性因素和寒潮带动食品价格大幅上行，同时投资和社融增速的提高一定程度上推升CPI预计，但在整体经济周期底部震荡，总需求不振的大环境下，通胀大幅提升的概率不大;今年以来大宗商品单边下跌的趋势有所转变，PPI同比跌幅收窄，综合考虑经济走势、基数效应等因素，PPI全年仍将继续通缩;

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