投资的游戏规则

现在，投资人有了共识，原来拍脑袋的做法正在逐渐被一些更严谨的调查和协议所代替。

廖理：清华大学经济管理学院副院长、金融系教授

企业成长过程中，不管是遇到天使投资还是风险投资，他们都会出具一个协议。那些投资协议和主要条款构成了天使投资和风险投资最基本的游戏规则。反稀释条款、期权池、对赌条款等都是大家如果接受风险投资和天使投资要接触的。

企业在融资的时候有几个最主要的方式，最普通的就是普通股和普通债。但是在西方相对比较成熟规范的天使投资市场里，这两个投资工具都比较少见。他们叫可转换的优先股。

优先股首先是股份，但是它具有债的一些特点，比如它每年要按照相当于债务的利息收到股息。如果今年经营不好，股息欠着，今后也必须给。它具有股权的特点，也具有债权的特点，但是优先股在重大的企业决策中具有劣势，不具有投票权。所以就出现了可转换的优先股。在企业不好的时候，可以提前清算，清算权在股东前面;如果企业经营好了，就可以享受经营好的成果，在上市的时候，把可转换优先股转化为普通股。这是在天使投资和风险投资中最常见的金融工具的使用。

一家企业多轮融资的情况非常常见。假定在企业第一轮融资时每股1元钱，企业不断发展，在正常年景下，企业越来越好，以后融资越来越贵，第二轮融资就可能卖到2元或10元。但是如果遇到整个行业情景不好，遇到了泡沫，别人对高于第一轮的价钱就不愿意投了。这样就遇到了一种情况：越投越便宜。于是第一轮的投资者风险就很大。反稀释条款规定，如果第一轮投资是1元1股，第二轮是0.5元进来的，这时候第一轮投资也必须转换为0.5元1股。反稀释条款还有一些别的条款，比如说优先购买权，在第一轮投资的时候占了一些股份，第二轮和第三轮投资进来之后，第一轮的股份就被摊薄了，就要签订一个优先购买权条款，保证以后有权优先认购。

投资人在给企业投资的时候，都会要求投资之前，以及投资之后，划出一部分股权作为期权的储备。期权池很重要，引进资金的时候，建议企业的股份不管是投之前还是投之后，都留一部分作为期权池，这个期权池将来作为给公司高管、骨干员工，甚至是给最基础的员工进行期权奖励的储备，通过股份兑现和期权池把核心人员留住。

对赌条款，我们看到的太多，经常看到报道对赌条款把哪个企业又拖垮了。对赌条款是什么呢?投资资金所占比例是取决于给企业的估值来算的，很多是按市盈率来估值的。假设10倍的市盈率，每年盈利10万元钱，股权就是100万，如果投资人投100万元就占50％了。那企业说不行，我企业成长性特别好，凭什么你投100万就占50％，我这个企业明年净利润就能到100万，再乘以10，也就是1000万股权，你的100万就占10％。这时候投资人又不乐意了，说企业你凭什么说明年的利润是100万，所以大家签订一个价值平等条款，投资人现在承认企业明年的净收益能够到100万，承认占10％，但是如果明年达不到100万，那价值就要调整，所投的股份就必须要相应调整。还有些做法是不但要把价格调整下来，还要有一些惩罚性措施，必须补偿或回拨部分股份给投资人。这就是对赌条款的厉害。这个条款一方面要求企业提供一个准确的未来盈利预测，另一方面激励员工、激励企业把好的业绩做出来。

很多创业者对于投资人过于接近有防备心理，对投资人在企业里安排董事席位有一定的抵触情绪。这个完全没有必要。投资人千里迢迢不远万里和企业谈合作，给企业钱，肯定是希望企业好，希望把两者的利益都做大。