浅谈资本结构分析论文

合理的资本结构有利于实现企业价值最大化。下面是小编为大家整理的浅谈资本结构分析论文，供大家参考。

浅谈资本结构分析论文范文一：现代资本结构理论的新发展及其评价

[摘 要] 资本结构理论是现代公司财务理论研究中十分重要的部分，它与投资理论，股利政策理论并称为“财务理论，的三大核心内容。20世纪50年代后，经过经济学家的不断努力，其研究深度与研究范围都有了很大拓展。特别是20世纪70年代以来，代理成本、信息不对称等理论的引入，开拓了资本结构理论研究的更为广阔的领域。本文对20世纪70年代以来的资本结构理论的发展作一综述并进行评价，以期为我国公司的融资决策提供一些有益的启示和借鉴。

[关键词] 资本结构;代理成本理论;信号显示理论;优序融资理论;控制权

一、现代资本结构理论的新发展

资本结构理论起源于20世纪50年代，从莫迪格利亚尼和米勒的MM理论开始，经过长期的理论探讨，资本结构理论已经相对完善。特别是20世纪70年代中后期，随着代理成本、信息不对称等的理论的引入，开拓了资本结构理论研究的一个更为广阔的领域。

(一)代理成本理论

在现代公司中就存在着两种利益冲突：股东与经营者之间的利益冲突和债权人与股东之间的利益冲突。股东和经营者之间的冲突是由于经营者没有拥有公司的全部股权或者剩余索取权，当经营者增加其努力时，它承担了努力的全部成本，却只获得她所追加的努力所创造的收入增量的一部分，而当他增加在职消费时，它可获得全部好处，却只承担部分成本，其结果是经营者的工作积极性不高，却热衷于追求在职消费。保持经营者在公司中的绝对投资不变，增加公司中的债务融资比例，会增加经营者的股份，此外，由于债务需要用现金支付，也就减少了经营者用于挥霍的“自由现金流量”。但是，债务融资又会产生另一种代理成本，即经营者作为剩余索取者有更大的积极性去从事有较大风险的项目。因为它能够获得成功的收益，并借助有限责任制度把失败的损失推给债权人。

詹瞥森和麦克林在对股权和债权的代理成本进行分析的基础上，得出的基本结论是，均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系决定的，企业的最优资本结构是使两种融资方式的边际代理成本相等而总代理成本最小。

格罗斯曼和哈特建立了一个担保模型——GH模型.在cH模型中，债务是一种担保机制，它能使经营者增加个人努力，减少个人消费，从而降低所有权与控制权的股权代理成本，这是因为经营者的效用依赖于其职位，从而依赖于企业生存，一旦企业破产，他们将丧失他们所享有的一切任职好处，因此必须权衡利弊。如果经营者完全依赖股权融资，企业就没有破产风险，因此就缺乏积极性，市场对企业的评价较低，企业的融资成本就会较高，相反，如果经营者进行负债融资，就会要求经营者桉利润最大化方式进行。因此市场将负债看作企业利润增加的信号，从而企业价值提高。

哈利斯和拉维的债务缓和模型认为，股东及债权人与经营者的利益冲突源于对经营决策的分歧，主要表现在：即使清算对于股东更为有利，经营者仍会希望企业进行运营，在模型中，负债赋予债权人在现金流量不足时强迫企业停业清算的权利，但需要对企业前景进行调查，这就会导致相应的信息成本，最优资本结构就是权衡调查成本与破产决策成本的结果。

斯塔尔兹认为，经营者总是将所有可能获得的资金全部用于投资，即使股息支付对股东而言是更好的选择，而负债融资会减少经营者使用的自由现金数量，从而抑制经营者的过度投资，这样就会产生投资不足问题，最优资本结构就是权衡负债利益和负债弊端的结果。

戴蒙德、藉什雷弗和撒科分别提出了两个模型，一致认为，经营者出于信誉的考虑而趋向于从事相对安全的项目，从而缓解资产替代问题。戴蒙德认为，企业按期偿债的历史越长，声誉越好，其负债融资成本也就越低。因此，历史悠久的企业将发现安全项目是最优的，即为了避免声誉价值损失不应以过度投资为目的的资产替代，而缺乏声誉的新企业可能选择风险项目。赫什雷弗和撒科的模型中，经营者也有追求相对安全项目的动机，在安全项目成功的可能性更大的情况下，即使选择风险项目更有利于股东，经理人员也有选择安全项目的积极性，这种行为方式有利于减少负债融资的代理成本。藉什雷弗和撤科认为，越有可能成为兼并目标的公司，其经营者对信誉效应越敏感，在其他条件相同时，这样的公司可能有更多的债务，相反，采取了反接管措施的公司将减少对债务的利用。

(二)信号显示理论

信号显示理论将企业资本结构的决定建立在内部人与外部人对有关企业真实价值或投资机会的信息的非对称基础上，一般说来，经营者或内部人对公司收益流量或投资机会比外部投资者有着更多的私人信息，后者往往根据前者的融资决策来判断公司收益流量或投资机会的选择。经营者通过选择适宜的资本结构向市场传递着有关企业质量的信号。

罗斯提出的模型表明，经营者清楚其企业收益的真实分布，而外部投资者却不了解。在信息不对称的情况下，企业资本结构就是把企业内部信息传递给市场的信号工具，负债率的上升意味着经营者对企业未来收益有较高预期，企业的市场价值也会随之增大。因此，外部投资者把较高的负债水平视为企业经营质量高的一个信号，它向投资者表明对企业未来的收益期望较高，有利于企业价值提高。

利兰德和派尔从经营者和投资者之间有关企业投资项目收益的信息不对称和经营者的风险厌恶的角度，探讨了资本结构信息传递机能。经营者可以改变自己的股份，并将它用作一种传递有关项目质量的信号，当企业债务比率提高时，企业的股本结构中经营者的持股比率将相对上升，从而使企业的预期效用减少。但是持股比率上升对拥有优质投资项目的经营者效用减少的影响较小。因此拥有优质投资项目的经营管理者可通过增加负债，提高负债比率的方式，向外部投资者传递其项目为优质项目的信息。

(三)优序融资理论

在罗斯模型的基础上，梅耶斯和麦基里夫建立了企业的优序融资理论，他们的研究表明，非对称信息的存在，使得投资者从企业资本结构的选择来判断企业的市场价值。通常经营者在股东权益被低估时不愿意发行股票，而在股票价格被高估时才发行股票.因而，股票融资会被投资者视为企业经营不良的信号，投资者不愿购买该企业的股票，从而低估企业的市场价值，为了避免股票定价过高的损失，企业的融资顺序为：内部融资、债务融资、发行股票。

(四)基于控制权的资本结构理论

资本结构理论发展到了80年代后期以后，实践中有很多难以解释的融资行为，因为企业行为具有差异性，即使在同样的资本结构条件下，同一类型的企业也存在不同融资目的和行为，因此经济学家更关注资本结构与公司控制权的关系。

阿洪和博尔顿是从声誉控制权角度来研究资本结构

的，他们认为，在交易成本和合约不完全的基础上，资本结构的选择就是控制权在不同的投资者之间分配的选择，最优的负债率就是在该水平上将导致企业破产时将控制权从股东转移给债权人的负债比率。

斯塔尔兹通过构造理论模型指出，管理层面对接管威胁时，常常采用提高债券融资比率，使其超过最优水平，从而提高自己的投票权比率，减少现金流量，以降低控制权变更的威胁。

伊斯瑞尔模型中，目标企业股权收益因负债水平提高而增加的作用机制有所变化，企业的最有负债水平是权衡接管中因负债增加而导致的目标企业收益增加收益效应与接管可能性减少的结果。

二、现代资本结构理论的评价

(一)资本结构理论中存在着缺陷和难题

自从删理论提出以来，经过40多年的发展，现代资本结构理论的研究取得了很大的进展，每一个后来的理论都对前一个理论进行了修正和改进，但不可否认，虽然他们的理论对公司融资的认识视角不同，但他们的理论都是建立在理想化的约束条件下，与现实有一定的差距，也缺少充分有效的实证检验，仍然存在着许多未解决的缺陷和难题，有待于解决，需要各位学者倾注更大的精力。

(二)企业存在一个最优的资本结构

虽然目前资本结构理论只被证明为一个相对假设的最优资本结构，但资本结构理论仍然为企业的资本融资决策提供了重要帮助，企业面临的内外部环境总是不断变化和发展的，在不同的资本市场，不同行业，不同时期，最优资本结构都呈现出不同的特征。可是，一个企业的最优资本结构总是动态的，且可以找到一个最优的资本结构区间，或是融资的最优次序。企业应根据资本市场的成熟程度，市场变化的经济环境、经营状况采取合理的融资行为，不断调整资本结构，使其达到最优。

(三)债务融资在优化资本结构中具有重要地位

由于权益资本与债务资本在企业中起着不同的作用，合适的融资结构对于提高权益回报率和改善公司治理都是有益的，合理的负债可以达到资本结构最优，实现企业价值最大。除了负债会产生利息减税和具有杠杆作用外，负债融资对管理者具有激励约束作用，为了减少债务融资带来的财务风险并避免破产成本，经营者一般都会比无负债时更努力工作，并减少“在职消费”。当然负债的正面作用并不意味着负债率越高越好，相比股权持有者债权人更厌恶风险，他们会迫使经营者放弃高风险项目，带来企业的投资不足问题。而且，当资本结构中，债务比率增加到某程度后，债券的边际代理成本将超过外部股权的边际代理成本。因此在企业的最佳资本结构选择中，必须权衡债务的比例，不断调整资本结构，使企业价值达到最大化。

主要参考文献

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[2]李义超.中国上市公司资本结构研究[M].北京：社会科学出版社，2003.

[3]孪朝霞.中国上市公司资本结构与融资工具[M].北京：中国经济出版社，2004.

[4]李登武，李世英.资本结构与公司价值[J].当代经济科学：2004，(1).

[5]赵蒲，孙爱英.产业竞争、非理性行为、公司致力于最优资本结构[J].经济研究，2003，(1)

浅谈资本结构分析论文范文二：现代资本结构理论研究

摘要:介绍了资本结构在现代的几个重要的理论,权衡理论、激励理论和控制权理论是以MM理论为基础的,虽然有了一定的发展但仍然存在着局限性,希望所研究的资本结构理论的局限性对理论将来的发展有帮助。

关键词:现代资本结构;理论;局限性 

1引言

所谓资本结构,狭义地说是指企业负债和权益资本依所占的不同比例所形成的企业资本构成;广义地说是指企业多种不同形式的负债和权益资本的多种多样的组合结构。在预期营业收益即定的情况下,负债程度亦即狭义资本结构的适当水平应该如何确定才最符合企业目标——企业价值最大化。这一直是西方财务经济学力图解决的重大理论问题。

2资本结构的重要理论

2.1MM理论

MM理论。MM理论认为在无摩擦的市场环境下,公司的资本结构与公司价值无关。莫顿•米勒以馅饼为例解释了MM理论:把公司想象成一个巨大的比萨饼,被分成了四份。如果现在你把每一份再分成两块,那么四份就变成了八份。MM理论想要说明的是你只能得到更多的两块,而不是更多的比萨饼。

2.2权衡理论

权衡理论认为负债对企业价值的影响是双向的。负债可以通过所得税的减税作用和减少权益代理成本来提高企业价值。与此同时,负债会产生财务困境成本,包括破产的直接和间接成本以及债券代理成本等,债券代理成本包括债权人为保护自身利益,在一定程度上通过保护性约束条款限制企业的经营,影响企业效率,导致效率损失以及监督企业实施保护性约束条款发生的直接监督成本。并且个人税对公司税的抵消作用会部分或完全抵消公司税的减税作用。因此权衡理论实质是把企业最优资本结构看成是在税收利益与各类与负债成本相关的成本之间的均衡。

2.3激励理论

激励理论是由局限于研究资本结构及收入流关系的代理成本扩展到资本结构与公司剩余控制权分配的内部制度设计上的结果。激励理论认为,资本结构会影响经营者的工作、努力水平和其行为选择,从而影响公司未来现金收入和公司市场价值。如果企业负债率较高,则企业的资金依赖债权人,可使债权人在很大程度上控制着企业,从而有效地降低代理成本。由于债务和股票对经理提供了不同的激励,股东将债务视为一种担保机制,这种机制促使经理努力工作。从而降低由于两权分离而产生的代理成本。

2.4优序筹资理论

优序筹资理论研究的是资本结构作为一种信号在信息非对称的情况下是如何影响投资,从而影响筹资顺序,而不同的筹资顺序又会对资本结构的变化产生什么样的影响的。当公司以不会被市场低估的方式筹资,那么新投资项目会被现有股东所接受。而且,即使举债提高财务风险的债务,也优于发行新股。Myers把这看成是融资的“顺序”,即为新投资项目筹资时,为避免发行新股被市场认为是经理对当前股价信心不足的信号,经理被迫优先考虑内部资金,其次是举债,最后才是发行新股。这一结论可以很好的解释美国公司筹资结构。

2.5信号传递理论

信号传递理论研究在信息不对称下,企业怎样通过适当的方法向市场传递有关企业价值的信号,以此来影响投资者的决策。根据信息不对称理论,内部人比外部投资者更了解有关企业未来现金流量、盈利能力和投资机会等的私下信息。信号模型虽然在直觉上很有吸引力,但并不能很好地解决现实资本结构问题。对其实证研究表明,这一模型对实际行为的预测能力很差,与其理论预测相反,杠杆作用率在差不多每个行业都与其盈利负相关。信号模型预测成长机会较多的和无形资产较多的行业比那些成熟的、固定资产比较多的行业更多地运用负债,这与我们观察到的事实正好相反。信号模型的主要缺陷还在于它虽然说明某种特定的财务工具可以被作为一项信号,但却没有办法解释为什么要选择这种而不是那种财务工具。另外信号传递的实际程度以及信号模型对于解释所观察到的企业财务决策的贡献很大程度上还是一个实证研究问题。

2.6控制权理论

控制理论是从剩余控制权的角度研究资本结构与企业价值的关系,该理论把企业看成是一个不完备的契约组织。由于无法预知未来,使得契约无法化解经营者、股东和债权人的利益差别和冲突。实现利益的关键在于剩余控制权,债务是企业的固定支出,债务过重,留给投资者和经营者的剩余收益就少。 3评价

尽管不同的理论对企业融资的认识视角不同,但都对负债融资形成共识:适度负债有利于增加企业价值;激励理论认为负债可以激励和约束经营者;控制权理论认为负债可以阻止经营者滥用相机决策权,加强经营者的努力。纵观MM以来40多年的资本结构研究,大部分是围绕MM定理并放松其假设进行的。虽然非对称信息论的引入,考虑了个人行为动机,使资本结构理论有了一次大飞跃,但也因其缺乏来自经验的实证支持及各种解释变量之间不具有理论上的一致性等,研究难有突破而陷入停滞,至今仍不能提供一个明确的答案来解决资本结构问题。资本结构理论的演进脉络与经济学理论的演进密切相关,经济学理论的发展为资本结构理论的研究打开了新的通道。

4现代资本结构理论的局限性

(1)资本结构概念的界定。资本结构理论主要研究的是长期融资方式的组合,忽略了短期负债。短期负债数量不稳定并且流动性大,可能成为财务风险的重要原因,有时可能导致企业的短期行为,为偿还短期债务而筹集长期资金,改变资本结构,导致企业市场价值变化或企业剩余控制权发生转移。

(2)公司经营目标设定的局限。企业经营目标是整个体系赖以构建的基础,也是企业经营决策的依据。现代资本结构理论的前提是,公司价值最大化为公司的经营目标。在实际经济生活中,由于资本市场并不都是有效的,证券价格受各种因素的影响也很难准确的反映公司价值,公司价值最大化逐渐演变为股东利益最大化,仅从关注保护股东利益的角度出发,忽略了员工、消费者、供应商等利益相关者的利益,而在新型企业中决定企业存在和发展的关键要素还有不可让渡的人力资本,并且股东价值的增加可能源于侵占债权人或其他利益相关者的利益。除此之外,现代资本结构理论也忽略了新老股东的差异,如在新股发行中,股票定价直接影响新老股东的利益分配,过高的发行价格将导致新股东受损,老股东受益,反之亦然。同理,公司股东也有控股股东和零散股东的区别。

(3)实际意义的局限。上述理论均肯定了负债的积极作用,并认为公司应偏好于债券融资,但我国企业对股权融资却呈现强烈偏好。资本市场的不完善导致在我国发行股票带来的利益大于发行债券,并且发行股票的约束又弱于发行债券,发行债券条件苛刻在一定程度上抵减了债券的税盾作用,因此债券融资较少。由此研究中国企业资本结构问题,重要的并不是套用已有的理论结论或是运用中国企业资本结构的经验数据对上述理论的实证研究,而是应该将研究的重点放在中国企业资本结构形成的内因和外部环境之间的联系上,发展中国的资本结构理论。

参考文献

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[2]沈艺峰.资本结构理论史[M] 北京:经济科学出版社,1999.

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[4]朱明秀.融资结构视角的上市公司治理[J].财经科学,2004.

[5]荆新,王化成.财务管理学[M].北京:中国人民大学出版社,2002.

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